Σπύρος Σπύρου

 

 

Εισαγωγή στην Συμπεριφορική Χρηματοοικονομική

 

Α΄ Έκδοση

 

 

 

Εκδότης: Μπένου Γ.

 

Μορφή: Μαλακό εξώφυλλο

 

Αριθμός σελίδων: 200

 

Κωδικός ISBN: 9789608249677

 

Διαστάσεις: 24 × 17 εκ.

 

Κωδ. Εύδοξος: 3655

 

Έτος έκδοσης: 2009

 

 

 

 ► παρουσίαση

Κατά τη λεγόμενη "κλασική περίοδο" της οικονομικής επιστήμης υπήρχε στενή σχέση μεταξύ της μελέτης των οικονομικών και της ψυχολογίας του ανθρώπου (π.χ. η κλασσική μελέτη του A. Smith "The Theory of Moral Sentiments"). Στην "νεοκλασική περίοδο" η οικονομική επιστήμη άρχισε να απομακρύνεται από τη ψυχολογία και να θεωρείται περισσότερο σαν φυσική-ποσοτική επιστήμη παρά κοινωνική επιστήμη. Για παράδειγμα, ένα μεγάλο μέρος της ερευνητικής διαδικασίας βασιζόταν στην υπόθεση του "homo economicus" δηλαδή του ατόμου το οποίο ήταν ικανό να παίρνει ορθολογικές αποφάσεις, με βάση συγκεκριμένους νόμους πιθανοτήτων, και είχε ως κίνητρο της συμπεριφοράς του τη μεγιστοποίηση της αναμενόμενης χρησιμότητάς του. Όμως ένα μεγάλο μέρος της εμπειρικής βιβλιογραφίας και της έρευνας άρχισε να αποκαλύπτει συμπεριφορές και τάσεις οι οποίες δεν ήταν συμβατές με την υπόθεση του ορθολογικού οικονομικού ατόμου. Αυτές οι παρατηρήσεις οδήγησαν αρκετούς οικονομολόγους στο συμπέρασμα ότι τα "παραδοσιακά" υποδείγματα της οικονομικής (και χρηματοοικονομικής) θεωρίας δεν είναι πλήρη και δεν λαμβάνουν υπόψη σημαντικούς παράγοντες που καθορίζουν τη συμπεριφορά των επενδυτών, όπως μεταξύ άλλων, ψυχολογικούς παράγοντες, την υποκειμενική κρίση του επενδυτή, προσωπικές αντιλήψεις και πιστεύω των ατόμων.

Πιο συγκεκριμένα, όσον αφορά την χρηματοοικονομική επιστήμη, γεννήθηκε ένας νέος κλάδος η "χρηματοοικονομική της συμπεριφοράς" (behavioral finance) που έδινε μεγάλο βάρος στην ψυχολογία των επενδυτών και σε υποκειμενικούς κανόνες συμπεριφοράς και προσπαθούσε να εξηγήσει μέσα από αυτό το πρίσμα τα διάφορα φαινόμενα και "ανωμαλίες" της αγοράς και των παραδοσιακών θεωριών και υποδειγμάτων. Όπως ήταν φυσικό όταν πρωτοδιατυπώθηκαν αυτές οι απόψεις θεωρήθηκαν αιρετικές από τους υπέρμαχους της "παραδοσιακής" χρηματοοικονομικής θεωρίας και τους υπερασπιστές της ιδέας του "οριακού ορθολογικού επενδυτή" (marginal rational investor). Πλέον, με τα ευρήματα της έρευνας στην συμπεριφορά του επενδυτή να σωρεύονται και σημαντικές νέες θεωρίες να αναδύονται, οι απόψεις αυτές έχουν κερδίσει σημαντικό έδαφος στην οικονομική σκέψη.

Το παρόν βιβλίο έχει ως βασικό σκοπό να εισαγάγει τον αναγνώστη στην συζήτηση και στις βασικές αρχές και παραδοχές της συμπεριφορικής χρηματοοικονομικής. Είναι σημαντικό να τονιστεί ότι το βιβλίο είναι εισαγωγικό στο θέμα διότι τα ερευνητικά αποτελέσματα και οι μελέτες στην συμπεριφορική χρηματοοικονομική έχουν δημιουργήσει έναν τεράστιο όγκο νέων δεδομένων και θεωριών που δεν είναι δυνατόν να παρουσιαστεί και να συζητηθεί σε ένα μόνον βιβλίο. Για τον αναγνώστη που θα ήθελε να εντρυφήσει στο θέμα σε κάθε κεφάλαιο παρατίθεται και αναλυτική βιβλιογραφία από την οποία μπορεί να ξεκινήσει την περαιτέρω εις βάθος μελέτη.

Η δομή του βιβλίου έχει ως εξής. Στο Κεφάλαιο 1 γίνεται μία ανασκόπηση της παραδοσιακής θεωρίας κεφαλαιαγορών και τις υποθέσεις και παραδοχές πάνω στις οποίες βασίζεται. Για παράδειγμα παρουσιάζεται συνοπτικά η Θεωρία Αναμενόμενης Χρησιμότητας με τα βασικά αξιώματα της και η Θεωρία Αποτελεσματικών Αγορών. Στο Κεφάλαιο 2 παρουσιάζονται οι θεωρητικές και εμπειρικές προκλήσεις της παραδοσιακής χρηματοοικονομικής θεωρίας. Ενδεικτικά συζητούνται τα όρια και το κόστος του arbitrage το οποίο υποτίθεται οδηγεί σε ορθολογικές τιμές και τιμές ισορροπίας, αλλά και σημαντικές τάσεις και ευρήματα τα οποία δείχνουν ότι η συμπεριφορά των τιμών στις σύγχρονες κεφαλαιαγορές δεν είναι πάντα συμβατή με τα θεωρητικά υποδείγματα. Στο Κεφάλαιο 3 παρουσιάζεται η Θεωρία Προοπτικής των Kahneman και Tversky η οποία προτάσσεται σαν εναλλακτική θεωρία σε αυτήν της Θεωρίας Αναμενόμενης Χρησιμότητας, αλλά και τα αποτελέσματα πειραμάτων που δείχνουν ότι τα άτομα συστηματικά παραβιάζουν τα αξιώματα της Θεωρίας Αναμενόμενης Χρησιμότητας. Στο Κεφάλαιο 4 παρουσιάζονται κάποιοι σημαντικοί Ευριστικοί Κανόνες (Heuristics) και η επίδραση τους στην συμπεριφορά του ατόμου. Ένας βασικός πυλώνας της συμπεριφορικής χρηματοοικονομικής είναι ότι οι άνθρωποι λαμβάνουν αποφάσεις βασιζόμενοι σε κατά προσέγγιση εκτιμήσεις όχι με βάση αυστηρά ορθολογική ανάλυση, δηλαδή χρησιμοποιούν Ευριστικούς κανόνες. Στο Κεφάλαιο 5 συζητούμε την σχέση της ψυχολογίας του επενδυτή και των ευριστικών κανόνων με την επενδυτική πρακτική, με άλλα λόγια συζητείται πως αυτές οι συμπεριφορές δημιουργούν (και κατ’ επέκταση εξηγούν) φαινόμενα στις κεφαλαιαγορές τα οποία είναι μη-συμβατά με τη παραδοσιακή θεωρία. Τέλος στο Κεφάλαιο 6 παρουσιάζονται συνοπτικά δύο σημαντικές προσπάθειες για τη δημιουργία ολοκληρωμένων θεωριών συμπεριφορικής χρηματοοικονομικής, προκειμένου να παρουσιαστεί η πορεία της οικονομικής σκέψης ως αποτέλεσμα των εμπειρικών ευρημάτων που παρουσιάστηκαν στα προηγούμενα κεφάλαια.

Ευχαριστώ τον Εκδοτικό Οίκο Μπένου για την επιμέλεια του παρόντος. Κάθε ενδεχόμενο λάθος ή παρόραμα είναι αποκλειστική ευθύνη του συγγραφέα.

 

Αθήνα, Μάιος 2009

 ► περιεχόμενα

 

Σύντομο Βιογραφικό  10

 

Εισαγωγή  11

 

Κεφάλαιο 1

Παραδοσιακή Θεωρία Κεφαλαιαγορών και Υποθέσεις

1.1. Εισαγωγή  13

1.2. Υποθέσεις Θεωρίας Αποτελεσματικής Αγοράς  17

1.3. Σύντομη Ανασκόπηση Θεωρίας Αναμενόμενης Χρησιμότητας  18

1.4. Η Διαδικασία του Arbitrage  21

1.5. Αρχικά Ερευνητικά Αποτελέσματα  22

1.6. Συμπέρασμα  26

1.7. Βιβλιογραφία  27

Κεφάλαιο 2

Θεωρητικές και Εμπειρικές Προκλήσεις

2.1. Εισαγωγή  29

2.2. Φούσκες Τιμών  30

2.2. Υπερβολική Μεταβλητότητα  35

2.3. Ημερολογιακές Ανωμαλίες  36

2.4. Αντίδραση χωρίς Νέες Πληροφορίες  41

2.5. Πρόβλεψη Αποδόσεων με βάση Εταιρικές Μεταβλητές  41

2.6. Κέρδη από Contrarian και Momentum Στρατηγικές  45

2.7. Φαινόμενο  της  Πρωινής Ηλιοφάνειας (Morning sunshine effect)  49

2.8. Ο Γρίφος των Μερισμάτων (Dividend Puzzle)  50

2.9. Ο Γρίφος του Πριμ των Μετοχών (Equity premium puzzle)  51

2.10. Ανακοινώσεις  Εταιρικών  Κερδών  51

2.11. Θεωρητικές  Προκλήσεις  της  Θεωρίας  52

2.12.  Ανακεφαλαίωση  58

2.13.  Βιβλιογραφία  61

Κεφάλαιο 3

Θεωρία Προοπτικής

3.1. Εισαγωγή  65

3.2. Το Φαινόμενο της Βεβαιότητας  65

3.3. Το Φαινόμενο της Αντανάκλασης  70

3.4. Το Φαινόμενο της Απομόνωσης  72

3.5. Θεωρία Προοπτικής  74

3.6. Η Συνάρτηση Αξίας  78

3.7. Η Συνάρτηση Βαρύτητας  80

3.8. Συμπέρασμα  84

3.9. Βιβλιογραφία  85

Κεφάλαιο 4

Ξυριστικοί Κανόνες & Συμπεριφορά

4.1. Εισαγωγή  87

4.2. Αντιπροσωπευτικότητα (Representativeness)  89

4.3. Η Αγελαία Συμπεριφορά (Herd Behaviour)  93

4.4. Υπέρ-αυτοπεποίθηση (Overconfidence)   94

4.5. Αγκίστρωση (Anchoring) και Συντηρητισμός (Conservatism)  96

4.6. Μεροληψία Διαθεσιμότητας (Availability Bias)  97

4.7. Το Λάθος του Παίκτη (Gambler’s Fallacy)  99

4.8. Ο Κανόνας των Συναισθημάτων (Affect Heuristic)  100

4.9. Ο Φόβος της Μετάνοιας (Fear of Regret)  102

4.10. Το σύνδρομο της προσωπικής επιλογής (touchy-feely syndrome)  102

4.11. Διατύπωση και πλαισίωση της προοπτικής (framing)  103

4.12. Νοητική Λογιστική (Mental Accounting)  104

4.13. Το φαινόμενο του διαθέσιμου χρήματος (House Money Effect)  108

4.14. Μυωπική αποστροφή της ζημίας (Myopic Loss Aversion)  109

4.15. Συμπέρασμα  110

4.16. Βιβλιογραφία  110

Κεφάλαιο 5

Ψυχολογία Επενδυτή και Επενδυτική Πρακτική

5.1. Εισαγωγή  113

5.2. Η «Ανωμαλία» ίου Δείκτη Β/Μ και Συμπεριφορικές Εξηγήσεις  113

5.3. Υπέρ-αντίδραση, Υπό-αντίδραση και Ευριστικοί Κανόνες  119

5.4. Ο Γρίφος των Μερισμάτων και Νοητικοί Λογαριασμοί  129

5.5. Ο Γρίφος του Πριμ Μετοχών και η Μυωπική Αποστροφή της Ζημίας  132

5.6. Υπερβολική Μεταβλητότητα και Υπέρ-αυτοπεποίθηση  134

5.7. Παρουσίαση Προοπτικής και Διαφοροποίηση Χαρτοφυλακίου  136

5.8. Συναισθηματική Φόρτιση και Επενδυτικές Αποφάσεις  142

5.9. Υπέρ-Εμπιστοσύνη και Συχνότητα Συναλλαγών  144

5.10. Μεροληψία Τοποθεσίας και Επιλογές Επενδύσεων  146

5.11. Επενδυτική Πρακτική και Endowment Effect  148

5.12. Μερίσματα και Γνωστικά Σημεία Αναφοράς  149

5.13. Ιανουάριος και Συναίσθημα Επενδυτή  151

5.14. Διαπραγμάτευση και Disposition Effect  153

5.15. Διαπραγμάτευση και House Money Effect  155

5.16. Ο Γρίφος των «Κλειστού Τύπου» Συλλογικών Επενδύσεων  156

5.17. Επιχειρηματική Χρηματοοικονομική και Ατομική Συμπεριφορά  159

5.18. Μεροληψία Δράσης (Action Bias)  161

5.19. Συμπεράσματα  164

5.20. Βιβλιογραφία  165

Κεφάλαιο 6

Θεωρίες  Συμπεριφορικής  Χρηματοοικονομικής

6.1. Εισαγωγή  173

6.2. Η θεωρία των Barberis, Shleifer, Vishny (1998)  174

6.3. Η Θεωρία των Hong και Stein (1999)  187

6.4. Βιβλιογραφία  194

Κεφάλαιο 7

Συμπεράσματα

Συμπεράσματα

Διαγράμματα Βιβλίου

Διάγραμμα 1.1. Αποτελεσματικά αντίδραση σε θετικά νέα  16

Διάγραμμα 1.2. Αποτελεσματικά αντίδραση σε αρνητικά νέα  16

Διάγραμμα 1.3. Δείκτης χρησιμότητας Von-Neumann και Morgenstern  20

Διάγραμμα 2.1. Ο Δείκτης NASDAQ COMPOSITE

τη περίοδο 1994 - 2004  33

Διάγραμμα 2.2. Ο Δείκτης S&P100 τη περίοδο 1994 - 2004  34

Διάγραμμα 2.3. Ο Γενικός Δείκτης Τιμών ΧΑ την περίοδο 1990 - 2003  34 Διάγραμμα 2.4. Η Τιμή της Μετοχής ΑΤΤΙΚΑΤ την περίοδο 1994 - 2003   35

Διάγραμμα 2.5. Πραγματικές και θεωρητικές τιμές του Δείκτη S&P 500  36

Διάγραμμα 2.6. Τα αποτελέσματα των DeBondt και Thaler (1985)  47

Διάγραμμα 2.7. Τα αποτελέσματα DaCosta (1994)  47

Διάγραμμα 2.8. Τα αποτελέσματα των Antoniou, Galarioti & Spyrou (2006)  48

Διάγραμμα 2.9. Απόκλιση από τιμά ισορροπίας μετοχών Royal Dutch

και Shell  59

Διάγραμμα 2.10. Απόκλιση από τιμά ισορροπίας  μετοχών Zurich Allied/Allied Zurich  59

Διάγραμμα 2.11. Απόκλιση από τιμά ισορροπίας μετοχών Elsevier/Reed  International  60

Διάγραμμα 2.12. Απόκλιση τιμάς λόγω συμμετοχάς σε Δείκτη  60

Διάγραμμα 3.1. Η Υποθετικά Καμπύλη Συνάρτησης Αξίας (Kahneman & Tversky, 1979)  83

Διάγραμμα 3.2. Η Υποθετικά Συνάρτηση Βαρύτητας (Kahneman & Tversky, 1979)  84

Διάγραμμα 5.1. Οι πιθανότητες στο πρόβλημα του Shleifer (2000)  128

Διάγραμμα 5.2. Το Πριμ Μετοχών Διεθνώς  140

Διάγραμμα 5.3. Το Πριμ Μετοχών ως Συνάρτηση της Περιόδου Αξιολόγησης  141

Διάγραμμα 5.4. Η προηγούμενη απόδοση σαν ετάσια ποσοστιαία απόδοση  141

Διάγραμμα 5.5. Η προηγούμενη απόδοση σαν αύξηση στη κεφαλαιακά αξία  142

Διάγραμμα 6.1. Οι προσομοιώσεις των Hong και Stein (1999)  193

Πίνακες Βιβλίου

Πίνακας 2.1. Το Φαινόμενο του Ιανουάριου στις ΗΠΑ  38

Πίνακας 2.2. Αποδόσεις ανά ημέρα της εβδομάδας  40

Πίνακας 2.3. Χαρτοφυλάκια ΧΑ με βάση την Κεφαλαιοποίηση  46

Πίνακας 3.1. Προτιμήσεις μεταξύ Θετικών και Αρνητικών Προοπτικών  71

Πίνακας 4.1. Οι Πιθανότητες του Προβλήματος με το Ταξί  90

Πίνακας 5.1. Μεροληψία δράσης σε αποκρούσεις πέναλτι  163

Πίνακας 5.2. Μεροληψία δράσης και πιθανότητες απόκρουσης πέναλτι  164

Πίνακας 6.1. Η μήτρα μετάβασης των Barberis, Shleifer, Vishny (1998)   179

Πίνακας 6.2. Οι καταστάσεις φύσης των Barberis, Shleifer, Vishny (1998  179

Πίνακας 6.3. Οι προσομοιώσεις των Barberis, Shleifer, Vishny (1998)  181

Πίνακας 6.4. Η προσομοιωμένες αποδόσεις των Barberis, Shleifer,

Vishny (1998)  185

 

Πίνακας 6.5. Η αναπαραγωγή για winners-losers των Barberis, Shleifer, Vishny (1998)  186